Kes võidab köieveo: kas inflatsioon või deflatsioon?

“Kas meid ootab ees inflatsioonimäärade kasv? Või hoopis inflatsiooni edasine aeglustumine? Või sootuks deflatsioon? Inflatsiooni keskpika perioodi väljavaade on hetkel majanduses arvatavasti kõige olulisem küsimus,” kirjutab ökonomist ja investeerimispankur James Rickards.

Järgnevalt Rickardsi essee, mis avaldati portaalis Daily Reckoning:

Küsimus ei ole ainult konkureerivates narratiivides (inflatsioon ja deflatsioon). Küsimus läheb modernse majanduse (niinimetatud neo-keinsianistlik majandusteooria) ja majandusprognooside tegemises kasutatud mudelite südamesse.

Reaalsus on see, et see teema jõuab majanduse südameni välja ning aitab selgitada, miks nii paljud prognoosid on nõnda valed.

Inflatsiooni narratiiv on väga selge. Inflatsioon kiirenes alates 2021. aasta keskpaigast ning jõudis 40 aasta tippudeni 2022. aasta juunis. Tipp oli 9,1 protsenti, mida viimati nähti 1980ndate alguses. Samal ajal langes töötuse määr 3,4 protsendini, mis on madalaim alates 1960ndate lõpust.

Tundus, et kõrge inflatsiooni ja madala töötuse määra kombinatsioon valideeris Phillipsi kurvi teooriat. See ütleb, et inflatsiooni ja töötuse määra vahel on pöördvõrdeline korrelatsioon. Kui töötus on madal, siis inflatsioon on kõrge ning vastupidi.

Deflatsiooni narratiiv

Deflatsiooni narratiiv on samuti väga konkreetne. 2021. aasta lõpus hakkas Föderaalreserv inflatsiooni pärast järjest rohkem muretsema ning otsustas reageerida. Nad alustasid rahapoliitika karmistamisega 2022. aasta alguses, vähendades baasraha hulka. Selleks lasid nad suurel osal varem ostetud hüpoteekväärtpaberitel ja riigivõlakirjadel aeguda.

Rahapoliitikat karmistati ka järgmise 14 kuu jooksul toimunud 10 intressitõusuga (selle aasta juunis jäeti intressitõus vahele, aga edasine intresside tõstmine on jätkuvalt laua peal). See viis baasintressimäära 5,25 protsendini ning intresside tõusutempo oli Föderaalreservi ajaloo üks kiiremaid.

Tundus, et keskpanga rahapoliitika karmistamine töötas. Inflatsioon langes eelmise aasta juunis saavutatud 9,1 protsendilt 4,0 protsendini selle aasta mais. See on jätkuvalt palju kõrgemal kui Föderaalreservi sihitud 2 protsenti, aga sellele eesmärgile on tunduvalt lähemale jõutud.

Tundub, et Föderaalreserv peab intresse tõstma veel vaid ühe korra ja seejärel kannatlikult ootama, kuni see seatud eesmärgini aeglustub. Kui selle hinnaks on kerge majanduslangus ja kõrgem töötuse määr, siis seda hinda on Föderaalreservi juht Jerome Powell nõus maksma.

Kui see deflatsiooni narratiiv tundub liiga tip-top ja loogiline, siis nii see ongi. Standardsed majandusmudelid ja lihtsad seletused ragisevad mitmest kohast. Need ragisevad nii palju, et tekib küsimus, kas peavoolu ökonomistid ja Föderaalreserv üldse teavad, mida nad teevad.

Phillipsi kurv ei ole õige teadus

Esiteks ütleb Phillipsi kurv, et inflatsiooni langusega peaks kaasnema töötuse kasv. Seda ei ole juhtunud. Mais tõusis töötuse määr 3,7 protsendini, eelnev kuu oli see 3,4 protsenti. Aga praegune näitaja on jätkuvalt tasemetel, mida viimati nähti 1960ndatel.

Märtsis oli töötuse määr 3,6 protsenti ja veebruaris 3,5 protsenti. Fakt on see, et töötuse määr pole pärast 16 kuud kestnud intresside tõusu praktiliselt üldse tõusnud.

1930ndad oli periood, kus töötuse määr oli kõrge ja inflatsioon madal. 1960ndatel olid nii töötuse määr kui inflatsioon madalad. 1970ndate lõpus olid nii töötuse määr kui inflatsioon kõrged.

Ajalugu ja andmed näitavad, et töötuse määra ja inflatsiooni vahel pole korrelatsiooni.

Me peame vaatama muid faktoreid, millel on prognooside tegemisel reaalne väärtus. Vaatamata Föderaalreservi rahapoliitika karmistamisele pole majandussurutist tulnud. Eelmisest majanduslangusest on möödas 38 kuud. Keskmine aastane majanduskasv on olnud sellel perioodil 5,88 protsenti.

Selle aasta esimese kvartali majanduskasv oli 1,3 protsenti. Teiseks kvartaliks prognoosib Atlanta Föderaalreserv 2,1 protsendist majanduskasvu. Viimased näitajad on nõrgad, aga neid ei saa pidada majandussurutiseks.

Majandussurutisele viitavad mitmed märgid, näiteks intressikõvera pöördumine. Ma ootan, et peagi see saabub. Aga see ei ole veel siin.

Kui töötuse määr püsib madalal, majandus jätkab kasvu ning aktsiaturud püsivad vaatamata Föderaalreservi intressitõusudele mullis, siis paneb see Föderaalreservi ja neo-keinsianismi mudelid küsimärgi alla.

Mis toimub?

Mudelitel põhinevate prognooside esimene viga on see, et analüütikud ei suuda eristada pakkumise poole pealt tekkivat inflatsiooni ja nõudluse poole pealt tekkivat inflatsiooni. Prognoose arvesse võttes on vahe väga oluline.

Tarbijakäitumise psühholoogia

2021-2023 aastate inflatsioon oli reaalne, aga selle tekitasid tarneahelate pudelikaelad ning mitmete võtmetähtsusega toodete ja sisendite puudujääk. Tarneahela probleeme süvendas Ukraina sõda.

Taoline pakkumise poolne inflatsioon kipub iseennast ära nullima. Kõrgemad hinnad vähendavad nõudlust, mis omakorda tähendab hinnalangust. Me näeme seda iga päev bensiinijaamas, kus hinnad on 2022. aasta rekordilistelt tasemetelt märkimisväärselt alla tulnud (kuigi need püsivad 2021. aasta tasemetest kõrgemal).

Me näeme seda ka OPECi [naftatootjate kartell] otsuses vähendada naftatoodangut, mille eesmärk on hindu turgutada. Lühidalt öeldes – inflatsioon oli reaalne, aga see on kadumas põhjustel, mis ei ole Föderaalreserviga seotud.

Mudelite teine viga seisneb selles, et need ei mõista, kuidas inflatsiooni põhjus võib pakkumise poole pealt liikuda nõudluse poolele. Selleks peab inflatsioon piisavalt kaua püsima. See on muutus tarbijate psühholoogias, mis avaldub nende käitumises. Psühholoogiat et käitumist standardsetes mudelites aga arvesse ei võeta.

Kui rahva seas võtab võimust inflatsiooniline psühholoogia, siis võib see vaatamata palkade langusele ja majanduslangusele iseennast toitma hakata. Mudelid seda ei näita, seda näitab ajalugu. Just see juhtus 1970ndatel.

Inflatsioon võib muutuda väga kangekaelseks

Toona algas inflatsioon pärast Yom Kippuri sõda, mille järel kehtestati 1973. aastal araabia naftaembargo. USA sattus 1973-1975 aastatel sügavasse majanduslangusesse, kus töötuse määr tõusis 9 protsendini. USAs oli veel üks majandussurutis 1980. aastal ning kolmas 1981-1982 aastatel – siis jõudis töötuse määr 10,8 protsendini. Viimane majandussurutis oli sügavaim alates suurest depressioonist.

Vaatamata sellele, et USAs oli üheksa aasta jooksul kolm majandussurutist, enam kui 10protsendiline töötuse määr ning kaks aktsiaturu krahhi, tõusis inflatsioon 1970ndate teises pooles ja 1980ndate alguses kõrgeima tasemeni alates teisest maailmasõjast. 1981. aastaks oli inflatsioon jõudnud 15 protsendini ning sellega võitlemiseks tõsteti intressimäärad 20 protsendini.

Seda perioodi, kus madala majanduskasvuga kaasnes kõrge inflatsioon, nimetati stagflatsiooniks. Inflatsioon, mis algas 1973. aastal pakkumise poole pealt, liikus 1977. aastaks nõudluse poolele ja väljus kontrolli alt. Ka majanduslangused ei peatanud seda.

Isegi majandusliku stressi perioodidel reageerivad tarbijad inflatsioonile loogiliselt. Nad hakkavad rohkem ostma, sest nad usuvad, et hinnad tõusevad edasi. Nad kasutavad reaalvarade ja aktsiate ostmiseks võimendust, sest näevad neid kaitsena inflatsiooni vastu.

Jaemüüjad tõstavad hindu, et palgakasvuga sammu pidada ja oma kasumimarginaale säilitada. Kogu see protsess hakkab iseennast toitma. Ja taoline ennast toitev inflatsioon võib kesta ka majanduslanguse perioodil – nii nagu juhtus 1975. ja 1981. aastal.

Stagflatsiooni näeme juba Ühendkuningriigis. Inflatsioon on seal 8,7 protsenti, aga majanduskasv on viimases kahes kvartalis olnud vaid 0,1 protsenti. Edasiseks prognoositakse seal majanduslangust. Stagflatsioon ei ole mingi ajalooline asi, see eksisteerib ka praegu.

Kas me oleme jõudnud punkti, kus inimloomus dikteerib iseennast toitvat inflatsiooni, vaatamata sellele, et intressid tõusevad ja majanduslanguse oht on suur?

Tõendeid selle kohta on, näiteks see, et New Yorgi õpetajate ametiühingute liikmed saavad tööle tulles uusi boonuseid ning neile pakutakse 20 protsendi suurust palgatõusu.

Ei ole vaja debateerida, kas õpetajad sellist palgatõusu väärivad. Fakt on see, et nad selle said. Ja taolisi näiteid on väga palju. Kui kaua läheb aega, et need palgatõusud väljenduvad suuremas nõudluses ja kõrgemates hindades, mis reaalse palgatõusu minema pühib?

Inflatsiooni/deflatsiooni köieveos navigeerimiseks kasuta Barbelli strateegiat

Majandussurutise ja aktsiaturgude languse tõenäosus on suur. Samal ajal on kestva inflatsiooni ja kõrgemate intressimäärade tõenäosus samuti suur. Need kaks fenomeni ei ole üksteist välistavad, vaatamata sellele, mida standardsed mudelid meile ütlevad.

Me oleme neid näinud varasemalt koos nii 1970ndatel kui ka varasematel perioodidel.

Me võime näha, et inflatsioon ja intressimäärad püsivad kõrgel kauem, kui Wall Street ja Föderaalreserv ootasid. Arvestades inflatsiooni ja deflatsiooniga seotud ebakindlust, on investoritel kõige parem kasutada hajutatud barbelli strateegiat, mis kaitseb neid mõlema vastu.

Selles portfellis võiks inflatsiooni vastu kaitsta kuld, toorained ja energiasektori aktsiad. Deflatsiooni vastu kaitsevad aga riigivõlakirjad. Lisaks sellele peaks osa portfellist olema rahas, mis võimaldab tagada likviidsuse ajaks, mil olukord selgineb.