Teine vaatenurk

Mai 2012

Kaks nädalat tagasi, enne Jamie Dimoni mõtlemapanevat diversiooni, teatas Berkshire Hathaway juhatuse aseesimees Charlie Munger CNBC vaatajatele, et tsiviliseeritud inimesed ei osta kulda, vaid investeerivad tootlikesse ettevõtetesse. Mungeril oli õigus, et tsiviliseeritud inimesed investeerivad tootlikesse ettevõtetesse, ja ta vihjas õigustatult seigale, et kuld on mittetootlik kivi, kuid meie tagasihoidliku arvamuse järgi eksis ta, kui väitis, et kullal ei ole praegu investeeringuna olulist tõusupotentsiaali (vahest rohkemgi kui BRK/A-l?).

Kuld on alati raha olnud, nagu on seda ka dollarid, eurod ja jeenid. See pole praegu valuuta ega vahetusvahend, sest keegi ei vaheta seda otseselt kaupade, teenuste või varade vastu, ja see pole 1971. aastast saadik ühtki teist valuutat ametlikult taganud. Aga kui kuld hakkaks taas kord tänapäeva tagamata valuutasid tagama, oleks see praeguste vahetuskursside (s.t kulla hindade) puhul hämmastavalt odav ning järelikult odav ka enamikule tegutsevatele ettevõtetele praeguses vääringus. Tänapäeval spekuleeritakse, et kulda hakatakse jälle rahana kasutama.

Kuld sisaldab ostujõudu, mida saab omandada vastava kursiga teiste valuutade vastu. Praegu, kui me seda kirjutame, on kulla vahetuskursid eri valuutade puhul järgmised: 1600 dollarit unts, 1232 eurot unts, 988 naelsterlingit unts ja 127 790 jeeni unts. Praeguses rahasüsteemis, kus kõik valuutad maailmas on tagamata, tuletatakse kulla vahetuskurss (hind) selle staatusest potentsiaalse rahalise tagatisena, mis võib ükskord tulevikus tagada valitsuse poolt heaks kiidetud (fiat-)raha.

Järelikult, kui kuld on raha või see tagab seaduslikult valuutasid, säästavad inimesed kulda. Arvestades selle praegu heaks kiitmata rahalist staatust, võib kulda investeeringuks pidada. Arvestades selle praegust tõelist odavust pabervaluutade suhtes ning majanduslikku olukorda, mis muudab selle nendega võrreldes veelgi odavamaks, on väga tsiviliseeritud inimesed üle kogu maailma asendanud teatud osa oma fiat-rahast ja varaportfellidest kullaga, mida nad ei hoia oma investeerimisportfellides. (Ainuke võimalus füüsilise kulla hoidmiseks finantsvarade portfellis on soetada endale kaevandusettevõtete aktsiad, mis muudavad teid maa-aluste kullavarude otseseks omanikuks.)

Mõjukate inimeste pideva negatiivse hoiaku tõttu kulda (või õigemini tänu sellele) on finantsvarainvestorite kapitalimahutused sellesse kaduvväikesed olnud. Valdav enamik pühendunud finantsvaradesse ja tuletisinstrumentidesse investeerijaid, sealhulgas pensionifondid, investeerimisfondid, eraisikud ning isegi futuuridega spekuleerijad, a) ei saa põhikirja järgi kulda investeerida, b) on veendunud, et kulla hind ei tõuse nendele antud volituste perioodil piisaval määral, c) on kindlal arvamusel, et kuld on praeguse hinna puhul halb investeering, sest võimud lasevad pangandussüsteemi usaldusväärsusel nõrgeneda, või d) ei tea, mida kujutab endast kuld ja selle taga olevad majandusjõud.

Kogu maailmas on paigutatud pensionifondide varadest kõigest 0,15% väärismetallidesse. Kullafutuuride turul realiseeritakse ainult 0,50% esimesena aeguvatest ehk front month lepingutest kullas ja see näitab, et kullafutuurid on kauplejate jaoks endiselt rahalise tulu allikas, mitte füüsilise kulla kogumise vahend. Aprilli lõpu seisuga oli kulla ja hõbeda ETF-ides kokku ainult 90 miljonit kullaekvivalendi untsi, mis on hinna 1650 dollarit unts puhul kõigest 150 miljardit dollarit. (Võrrelge seda Apple’i turumahuga.) Võib-olla näitab finantsvarainvestorite ükskõikset suhtumist kulda kõige kõnekamalt asjaolu, et kõigi avalikult kaubeldud metallikaevandajate (mis tähendab biljonite väärtuses maa-aluseid füüsilisi varusid) turukapitalisatsioon on kokku ainult umbkaudu 360 miljardit dollarit.

Meie arvates tuleb vastata neljale peamisele küsimusele.
1. Kuidas on võimalik tulevast multi-sigma sündmust takistada, ükskõik kas kullast saab uuesti ametlik raha või mitte?
2. Millise perioodi jooksul võib suhtumine globaalsesse rahasüsteemi oluliselt muutuda (ja kas see toimub ka kulla suhtes)?
3. Missugused oleksid tagajärjed investeeringutele, kui selline muutus suhtumises tõesti aset leiaks?
4. Kui suur oleks selline pro forma kasum võrreldes teiste investeeringute kasumitega?
Oleme 2007. aastast alates pühendunud oma uurimistöös suuresti just nendele küsimustele ning sellest palju ja põhjalikult kirjutanud. Käesoleva artikli eesmärk on aga ainult aidata hr Mungeril (ja võib-olla ka hr Dimonil) kullast õigesti aru saada.

Milles asja mõte on, Charlie?

Säästmise ja investeerimise vahe seisneb selles, et säästjad soovivad oma ostujõudu säilitada, kuid investorid soovivad oma ostujõudu suurendada. Arvestades, et intressimäärad on nullilähedased ja keskpangad vähendavad inflatsiooni kaudu ostujõudu, pole võimalik positiivse reaalse kasumimääraga säästa. Kõik on sunnitud spekuleerima, isegi sularaha- ja (eriti) võlakirjaomanikud.

Keskpangad üle kogu maailma lahjendavad praegu tagamata valuutades nomineeritud sularaha, pangakontosid ja võlakirju ning nende ostuväärtus kahaneb oluliselt, mis tähendab, et nendesse vahenditesse “säästjad” spekuleerivad tegelikult, et see kindlakskujunenud trend lõpeb. Nende tegelikud (inflatsiooniga kohandatud) kasumid on juba negatiivsed (võrreldes tarbijahinnaindeksiga) ja seega annab see neile mõista, et suurema osa (mitte kogu) ostujõu tagasisaamine on parem kui “spekuleerimine” tootlikes ettevõtetes, et püüda oma praeguse ostujõu pealt positiivset kasumit genereerida.

Oleme Charlie Mungeri partneri Warren Buffettiga sama meelt: tootlikud varad on paremad kui tagamata valuutades nomineeritud sularaha ja võlakirjad. Oleme nõus mis tahes vihjega, et fiat-rahasse või fiat-rahas nomineeritud fikseeritud tuluga instrumentidesse säästmine on praegust hinnakujundust arvestades kaotajate mäng. Kuid me pole nõus ühegi mõistaandmisega, et praegu pole õige aeg vahetada tagamata valuutad või suurem osa nendes nomineeritud tootlikest ettevõtetest kulla vastu.

Natuke teooriat

Hind on kaubale, teenusele või varale määratud raha hulk, kuid hindade muutumine ei ole tingimata seotud kaupade, teenuste ja varade väärtuse muutumisega. Näiteks võib kauba, teenuse või vara väärtus ühiskonnale selle hulga suhtes samaks jääda või koguni langeda, kuid samas võib selle hind oluliselt tõusta, kui raha hulk suureneb rohkem kui nõudlus pakkumise suhtes. Mida rohkem rahaühikuid jahib sama pakkumise/nõudluse tasakaalu, seda kõrgem peab olema kaupade, teenuste ja varade üldine hinnatase.

See tähendab, et nõudluse suurenemise või vähenemise ootused majanduses seletavad ainult osaliselt hinnamuutusi tulevikus. Mida rohkem on muutuvaid tegureid (migratsioon, innovatsioon, riigikulud, sõltumatute rahaemiteerijate tujud jne), mis mõjutavad kaupade, teenuste, varade JA RAHA nõudlust ning pakkumist, seda raskem on hindu ette näha, isegi kui eeldatav väärtus on üsna põhjendatud. Järelikult on valuutad praeguses rahasüsteemis ebamäärane rikkuse mõõt ja valuutas hoitud ostujõud on mitteadekvaatne rikkuse näitaja. (Loomulikult me teame, et valuuta iseenesest ei tähenda rikkust, sest kui see oleks nii, saaks rikkust luua lihtsalt valuuta juurde trükkimisega.)

Seda, kuidas ostujõudu määrata, on lihtne kujutleda kahe ämbri näitel: esimene sisaldab kogu maailma raha ja teine sisaldab kõiki asju, mis ei ole raha. Me võime vaielda rahaämbris olevate eri ühikute (nt dollarid, eurod, jeenid, kuld jne) õige suhtelise väärtuse üle ning vaielda veelgi tulisemalt (mida me teemegi) teises ämbris olevate asjade, mis ei ole raha (nt hambapasta, töö, raamatupidamistasud, aktsiad, võlakirjad, kaubad, iPodid jne), õige suhtelise väärtuse üle, kuid on ju loogiline arvata, et rahaämbri koguväärtus peaks võrduma kogu aeg mitterahaliste asjade ämbri koguväärtusega. Sisuliselt peaksid kõikide ostetavate asjade ostmiseks vahendid olemas olema ja seega peavad mõlema ämbri koguväärtused alati teineteisega võrduma.

Niisiis: kui rikkus kujutab endast praegust ja tulevikus jätkusuutlikku ostujõudu ning eeldades, et kaupade, teenuste ja varade tulevase väärtuse hindamine põhineb raha hulga hindamisel ning raha hulk ja sellega ostetavate asjade hulk peab olema alati tasakaalus, siis on üks esimene majandusküsimus, mida iga ühiskonnaliige peab arvestama, raha: a) milles teda tasustatakse, b) milles ta otsustab investeerida või säästa.

Tegelikud asjaolud

Tänapäeval mõtlevad väga vähesed inimesed oma raha püsivale väärtusele – tundub, et hr Munger ja hr Buffett kaasa arvatud. Kui aktsiad on tagamata raha suhtes odavad, nagu nad õigesti väidavad, ja aktsiad on kulla suhtes odavad, nagu nad näikse väitvat, pole kulla ja fiat-raha omavahelise suhtelise väärtuse suhtes rahaämbris midagi kindlaks tehtud. Kummalisel kombel taanduvad nende argumendid väitele, et rahal kui sellisel, olgu see siis dollarite või kulla kujul, ei ole majanduses funktsionaalset väärtust. Nad väidavad, et inimesel peavad olema selle asemel aktsiad jääknõudena tootlikele varadele. Meie oleme ägedalt vastu. Me näeme tootlikes ettevõtetes väärtust, kuid peame arvestama ka võimalusega, et kuigi need on fiat-raha tingimustes oluliselt alahinnatud, võivad need kulla tingimustes oluliselt ülehinnatud olla. (Järgnenud sündmuste järgi otsustades tundub, et BRK/A aktsiad olid 2000. aastal kulla suhtes üsna ülehinnatud.)

Kui raha on objektiivselt määratletud ja turu poolt õigesti hinnatud, suurendab raha olemasolu säästmisvahendina ühiskonna heaolu. Seevastu subjektiivse tõlgendamise ja eesmärkidele orienteeritud poliitika manipuleerimise korral moonutatakse raha väärtust kaupade, teenuste, varade ja töö suhtes. Tagamata valuutade domineeritud tootlikesse ettevõtetesse investeerimise ja tagamata valuutade kulla vastu vahetamise erinevus määrab ära selle, kas investeeritakse nominaalse või reaalse kasumi nimel. Investorid, kes on investeerinud tänapäeval ülevõimendatud valuutade domineeritud finantsvaradesse, saavad vastavalt nominaalsed kasumid, samal ajal kui kullaomanikud hoiustavad/varuvad reaalset ostujõudu (säästavad reaalsetes näitajates).

Kumb on parem panus? Maailma kullavaru kasvab umbes 1–2% aastas võrreldes maailma fiat-rahavaruga, mis suureneb kordades rohkem. See peaks olema peamine järelemõtlemise koht, kui valite, millises rahas spekuleerida, või millises oma investeeringuid hinnata. Millise raha ostujõud väheneb kõige vähem? Kui Berkshire Hathaway aktsiad tõusevad järgmistel aastatel 25%, kuid USA dollarid, milles need aktsiad on nomineeritud, langevad kaupade ja teenuste suhtes 35%, on Munger ja Buffett investeerinud tootlikesse ettevõtetesse, mis teenisid küll kasumit, ent kogusummas kaotasid aktsiaomanikele ostujõudu. Niisugune mehhanism illustreerib just seda, mis on toimunud pärast 2000. aastat.

(Turvaline) külalislahke jäänuk

Millised on siis meie äärmiselt tsiviliseeritud kaasaegse ühiskonnaga seotud sädelevate kivide majandusnäitajad? Aegade jooksul on kaevandatud kokku 170 000 meetertonni kulda ja see võrdub ligi 5,5 miljardi troiuntsiga (5 465 619 000). Kui kulla hind on 1600 dollarit unts, siis tähendab see, et praegu on kogu maailmas väljakaevandatud kulla koguväärtus natuke rohkem kui 8,7 triljonit dollarit (8 744 990 400 $).

Kas me peaksime seda 170 000 meetertonni näitajat uskuma? Igal aastal toodetakse maailmas umbes 50 miljonit troiuntsi kulda. Kui oletame, et viimase 200 aasta jooksul kaevandati igal aastal 50 miljonit untsi kulda (võib-olla natuke ülepakutud oletus, kuid see hõlmab siis ka iidsetel aegadel tehtud väljakaevandamisi, alates asteekide ajast), peaks olema antiikajast saadik välja kaevandatud umbes 10 miljardit untsi kulda. Erinevalt teistest metallidest kulda tööstuses ei tarbita. Iga väljakaevandatud unts on praeguseni alles. Kui hind on 1600 dollarit unts, on maapealse kulla hind kokku umbes 16 triljonit dollarit. Niisiis oletame, et kulla koguväärtus jääb vahemikku 8–16 triljonit dollarit.

Suurem osa maapealsest kullast ei kuulu valitsustele ja valuutasid emiteerivatele keskpankadele. Maailma Kullanõukogu andmetel on maailmas ametlikke kullahoiuseid kokku ligi 31 000 meetertonni (30 878 tonni) ja see võrdub praeguse hinna juures umbes 1,6 triljoni dollariga (1 588 357 750 464 $). Sõltuvalt sellest, kui palju kulda on tegelikult välja kaevandatud, 5,5 või 10 miljardit untsi, kuulub ainult 10–18% sellest maailma rahandusministeeriumidele ja keskpankadele.

See kujutab endast probleemi valitsustele, kes soovivad raha tunnetatud väärtust kontrollida. Praegu (1971. aastast saadik) ei ole ükski valuuta ametlikult seotud kullaga ega ka mingi muu suhteliselt lõpliku tagatisega. See näitab, et peaaegu kõik valitsused maailmas eelistavad olukorda, kus neil on otsene kontroll oma eelarve üle, ja nad ei taha, et riigikulusid määraks ühiskonna kollektiivne tahe. Nii autoritaarsed kui ka representatiivsed valitsused eelistavad mõlemad globaalset rahasüsteemi, kus raha emiteeritakse käsu (ld fiat) korras ja seda juhivad ametisse määratud rahanduspoliitika tegijad (üldjuhul keskpangad).

Valitud ja ametisse määratud rahanduspoliitika tegijatel on raske ülesanne hoida oma fiat-valuutade hulka ja hinda mitmetahulise ning ennustamatu maailmamajandusega kooskõlas. Fiat-valuutade puhul peavad tajuma nende enam-vähem õiglast hindamist mitte ainult iga ühiskonna tootjad ja varaomanikud, vaid ka maailma valitsused, kes juhivad äärmiselt erinevate ressursside, sotsiaalsete väärtuste ja loomuliku majanduskasvu määraga majandusi.

Kui üldist raha, mis hõlmab praegu kõiki erinevaid tagamata fiat-valuutasid, hakataks tunnetama ärimaailmas (nii riigisiseselt kui ka rahvusvaheliselt) kaupade, teenuste ja varade tulevase väärtuse mitterahuldava märkijana, satuks globaalne rahasüsteem ohtu. Lühidalt öeldes usaldusväärsus kaob, juhul ja siis kui valuutat ei tunnetata enam piisava väärtuse hoidjana. Niisuguse stsenaariumi korral hülgavad valuutaomanikud selle järjest kiiremini kaupade, teenuste ja varade kasuks. Mis veelgi tähtsam, nad ei vaheta oma tagamata valuutat tingimata töö või tootmise vastu, mis ergutab majandust (ega ka BRK/A aktsiate vastu). Hinnad tõusevad, kui sellised majandustegurid nagu tootmine, eraisikutest varaomanikud ja osalevad valitsused suurendavad kaupade või varade tarbimist, mis nende arvates hoiavad väärtust paremini. Tagamata valuutad kaotavad lõpuks usaldusväärsuse ja globaalne rahasüsteem kukub kokku.

Kui süsteem kukub kokku, ei tähenda see, et kaupade, teenuste ja varade väärtused muutuvad, vaid ainult rahaühikud nullistatakse. (Rahaühik näitab arvestusühiku alusväärtust.) Maailma rahasüsteemid vajavad aeg-ajalt nullistamist ehk taaslähtestamist (viimati tehti seda aastail 1933, 1945 ja 1971). Rahaühiku muutmine nõuab maailmamajanduse esindajate, kaasa arvatud eraettevõtluse ja rahvusvaheliste võimuorganite toetust. See omakorda nõuab laiaulatuslikku kindlustunnet, et taaskäivitamise väärtus ja olemus ei too endaga kaasa paratamatuid järgmisi taaskäivitamisi. Just sellepärast ongi kuld tänapäeval endiselt tähtis.

Mida “keerulisemaks” muutub reservita krediit ja selle kasutamine, seda vähem tunnetavaks muutub tulevane ostujõud. Mida nõrgemaks muutub meie globaalse rahasüsteemi tagamata valuutade roll püsiva väärtuse hoidjana, seda tõenäolisemalt hakatakse neis kahtlema.

Võib-olla sellepärast valitsused ja keskpangad ongi jätkuvalt kullaomanikud? Vahest mäletate, et Ben Bernankelt küsiti hiljuti, kas tema arvates on kuld raha, mille peale ta vastas “ei”. Kui küsiti, miks siis Föderaalpank kulda hoiab, kehitas ta õlgu ja pomises midagi traditsioonist. Võib-olla mäletate ka seda, veel hiljem küsiti temalt, kas Föderaalreservil on kulda, mille peale ta püüdis kõigest väest teadmatust teeselda. Ta vaatas korduvalt üle õla, kuni tema abi kinnitas, et muidugi on Föderaalreservil kullasertifikaadid (mis annavad Föderaalresrvile õiguse riigikassa kullale).

Ei tohiks šokeerida, et maailma reservvaluuta tootja avaldab avalikult hämmeldust selle üle, et mõnda lõunaosariigi aktsendiga härrasmeest köidavad anakronistlikud ja passiivsed kivid. Mida muud ta öelda saakski: ärge pöörake tähelepanu sellele, et kuld on pika ajaloo vältel korduvalt ühiskondade rikkuse hindamise mehhanisme kokkukukkunud valuutade suhtes taaslähtestanud? Või ärge pöörake tähelepanu sellele, et teised keskpangad praegu järjepidevalt kulda ostavad? (Võib-olla teevad nad seda soovist olla traditsioonilisemad?)

Kõik õiged inimesed, kallis

Ametlikes kätes oleva kulla absoluutkogus – 10, 18 või isegi 25% – ei oma tähendust. Tähtis on meeles pidada, et kõikides majandustes on ametlikus omandis oleva kulla hulk võrreldes erakätes oleva kullaga suhteliselt väike. Kusagil maailmas on eraisikute valduses (arvestades hetkehinda) umbes 7 kuni 15 triljoni dollari väärtuses kulda (1,6 triljoni dollari väärtuses ametlike hoiuste vastu). Eraisikutest varaomanikud on hoidnud kulda põlvkonnast põlvkonda kõikjal, nii Euroopas, Kaug-Idas, Hiinas, Jaapanis, Venemaal, Lõuna-Ameerikas kui ka USA-s (uskuge või mitte, aga isegi Wall Streeti erataskutes, kus kehtib kõnekäänd “Teeni Wall Streetil, mata Main Streetile”).

Ei tohiks olla üllatav, et maailma keskpangad on hakanud järjest rohkem füüsilist kulda ostma. Alles sellel kuul teatati, et Hong Kong tõi märtsis Hiinasse peaaegu 63 meetertonni kulda, mis tähendab veebruariga võrreldes 59% ja aastates lõikes 587% tõusu. Venemaa on ostnud järjepidevalt iga kuu 5000 tonni ning on viimasel ajal oste suurendanud. Teised kiire kasvuga majandused, kaasa arvatud India, ei tundu oma kullavarusid küllaldaselt täis saavat. Nende riikide valitsused soovivad ilmselgelt vahetada oma tagamata ja nõrgenevad reservid haruldasema rahavormi vastu. Ning just sellel nädalal teatas Rahvusvaheline Valuutafond (IMF) – jah, seesama IMF, mis oma kulla reservkapitali omavatele tärkavate majanduste keskpankadele müüs –, et ostab 2 miljardi dollari väärtuses kulda. Põhjus: “… on vajadus suurendada Fondi reserve, et aidata leevendada … kõrgendatud krediidiriske”.

Samal ajal survestavad võlapõhised majandused oma alluvuses olevaid keskpanku võlgade ringlusse laskmise kaudu fiat-valuutasid juurde tootma, väljastades veel rohkem võlgu ja tasudes need värskelt loodud baasrahaga (ringluses valuuta ja pangareservide summa). Nad devalveerivad oma valuutasid säästjate ja investorite jaoks ning hävitavad välismaal hoitavate reservkapitalide tulevase ostujõu.

Kui minevik on proloog, on arenenud majandused sunnitud lõpuks tagamata valuutade asemel vara ringlusse laskma. Kreeka saaks lahendada oma võlaprobleemi, kui müüks Mykonose saare 400 miljardi dollari eest, ning USA saaks vähendada oma riigikaasa võlga poole võrra, kui müüks Alaska 8 triljoni dollari eest. Ent säärased vara müügid tunduvad märksa ebatõenäolisemad (ja Alaska juhul suisa võimatu, sest kes selle ostaks?) kui lihtsalt juba ametlikul hoiul oleva vara ümberhindamine – vara, mida raha emiteerijad on juba kasutanud, ainus rahaline vara nende bilanssides, mida saab nende toodetud valuuta suhtes kõrgemaks ümber hinnata (vara, mida nimetatakse traditsiooniliseks), ja see on kuld.

Me väidame, et lõpptulemus peab olema praeguste tagamata valuutade devalveerimine kulla suhtes, ja kiire kasvuga majanduste valitsused ostavad järjest suuremates kogustes ametlikku kulda, nii et neil on esinduslik osa, kui kullast saab uue globaalse rahasüsteemi alus.
Kas eraisikutest kulla hoidjad/investorid, kes moodustavad kulla hoidjatest valdava osa maailmas, on seda kokku ostnud, oodates ametlikumat valuuta taaslähtestamist (devalveerimist) ehk tagamata paberraha odavnemist kulla suhtes? Kellelt keskpangad praegu füüsilist kulda ostavad? (Kindlasti ei osta nad seda maailma kaubabörsidelt.) Ainuke vastus on, et nad ostavad ilmselt kõike, mida vaid kätte saavad, 80–90% kullaomanikelt maailmas. Ja me peame esitama endale järgmise küsimuse: kes on järjepidevalt kulda ostnud alates 2000. aastast, mil kulla hind oli 250 dollarit unts, 11 aastat enne seda, kui keskpankadest said neto-ostjad? Kas need ostjad võisid olla eraisikutest hoidjad üle kogu maailma, kes saavad aru, et rikkus ei alga ega lõpe võimendatud lääne finantsvaradega ja tagamata fiat-valuutadega? See oleks loogiline.

Sellegipoolest jääb kaubeldava füüsilise kulla kogus võrreldes selle varudega väikeseks ja see näitab, et suhteliselt vähesed füüsilise kulla omanikud on nõus suuremat osa oma kullast loovutama. Kui keskpangad soovivad enne devalveerimist oma riiulid täita, peavad nad natuke kavalust kasutama. Kui me saaksime kulla otsimisel piiramatut võimu kasutada, müüksime kullafutuurid lühikeseks ja kõrvaldaksime füüsilise kulla turult kunstlikult madalate hindadega (samamoodi nagu teised võimuisikud manipuleerivad näiteks intressimääradega).

Ja lõpetuseks, kes on need eraisikutest kulda omavad rikkuse hoidjad, kes näljastele valitsustele ja keskpankadele tasapisi kulda lekitavad? Põhimõtteliselt on nad ühiselt Tulevane Võim. Olgu nad üksteisest lahus või vandeseltslaslikult ühendatud, eraisikutest kulla hoidjad on tõelised võlgadeta säästjad meie seas. Nende rikkus on rahavormis, mis ostujõudu kõigest sõltumata alles hoiab. Erinevalt usaldusisikutest, kes juhivad finantsvarainvestorite panditud rikkust, ei ole nende ja nende ostujõu vahel ainsatki inimest ega süsteemi.

Me kahtlustame, et enamik nendest vaiksetest hoidjatest on üsna elutargad, nad teavad täpselt, mida teevad, ja nad suhtuvad võimendatud finantsvarade ülekaalu kahtlusega hoolimata sellest, missugune on nende omavaheline suhteline väärtus. (Kas oleks liiga julge arvata, et nendel isikutel, kes hoiavad triljonite dollarite väärtuses passiivseid kivisid, võib olla ka suur mõjuvõim globaalsete ressursside, rahasüsteemide, pangandussüsteemide ja valitsuse üle?)

Rafineeritud sofism

Ehkki Hr Mungeri kommentaarid esindavad vormiliselt suuremat ja tunduvalt organiseeritumat võimustruktuuri kui eraisikutest kulla hoidjad, ei ole see võimustruktuur jätkusuutlik. Valdavalt tagamata pabervaluutas finantsvarad on tegelikust turuväärtusest mitu korda kõrgema hinnaga kui kuld praegu, kuid see hindamine tugineb mitte jätkusuutlikule võimule, vaid ainult ajutise võimuorgani täielikule usule ja usaldusväärsusele. Funktsionaalselt maksejõuetud pangandussüsteemid toetavad vahelduvaid poliitikuid ja poliitikategijaid, kes omakorda püüavad meeleheitlikult anda tagasikäiku langevale reaalsele tootlikkusele, mida põhjustab loomulik surve järjekindlale võimenduse vähendamisele. (Võimendamise ajal kasutati tootlikku kapitali väga valesti. On loogiline, et võimenduse vähendamise käigus tegelik tootlikkus langeb.)

Tundub, et jätkusuutlik võim ei kuulu enam nendele inimestele, institutsioonidele või poliitikatele, mis edendavad süsteemi, kus suuremad numbrid võrduvad väära arusaamaga püsivast rikkusest. See kuulub ilmselt ärimaailmale ja kapitaliomanikele (nendele, kellel on püsivad ressursid või püsivad säästud, millega saab osta ressursse sõltumata sellest, milline on inflatsiooniga kohandatud hind).

Tagamata raha tuntud propageerijate nimekiri on pikk. Me võime alustada peaaegu kõikidest praegustest või endistest keskpankuritest, jätkata peaaegu kõikide tänapäeva ajastu majandus- ja poliitikajuhtidega, lisada sellised ebajumalad nagu hr Munger ja hr Buffett, kes asuvad numbrikuhja tipus, ning täiendada kogu kupatust ajakirjanikega, kes paluvad kapitaliste teesklevatelt rahandustegelastelt õpetust ja juhtnööre. On ilmne, et enamik võimupositsioonidele tõusnud inimesi on finantssüsteemist otsest kasu saanud ning neid ei ajenda miski selle olemuses kahtlema.

Kas peaks tõesti üllatama, et Bob Rubin, kes mängis Goldman Sachis nõnda hästi kapitaliturgudel ja rahandusministeeriumis nõnda hästi valuutaturgudel, valis oma mantlipärijaks akadeemikust Larry Summersi? Summers, kahe keinsistliku majandusteadlase laps ja Paul Samuelsoni (mehe, kes sõna otseses mõttes kirjutas kõikidele tulevastele majandusteadlastele raamatu sellest, kuidas majandust juhtida) vennapoeg, õppis Rubinilt intellektuaalse külmusega turgude manipuleerimist. Nagu oligi oodata, kohkus Summers tagasi ja kisendas: “Kuld on majanduse kreatsionism!” vastuseks möödunud talvel esitatud küsimusele, kas tema arvates võib kullastandard ohjeldamatut raha kulutamist distsiplineerida. See konkreetne majanduslik kaanon, mida tema ja valdav enamik tänapäeva majandusteadlasi kummardavad, on teooria, mida nimetatakse poliitiliseks ökonoomiaks, mille eelduseks on, et jätkusuutliku ja areneva majanduse tagab kõige paremini aktiivne pidev nõudluse kunstlik suurendamine fiskaal-, raha- ja kaubanduspoliitika kaudu, mitte juhtides inimeste ärilisi ajendeid ja vaba turgu.  Me küsime teilt: kumb nõuab suuremat usku?

Samuti ei tohiks me imestada selle üle, et tõelised ärimehed Paul O’Neill ja John Snow kihutati pärast paariaastast ametisolekut Washingtonist minema ning asendati rahandusmees Hank Paulsoniga. Vabariiklasest Paulson ja demokraadist New Yorgi Föderaalreservi panga president Tim Geithner (kes pärast rahulikku võimu üleandmist 2008. aastal Paulsoni asemele astus) ostsid värskelt loodud baasrahaga “mittelikviidseid” (s.t vääralt hinnatud) panga varasid. Ajutine nõudlus tekitati kunstlikult tulevase ostujõu ettepoole toomisega ja tõhusalt maksumaksjatelt kommertspankadele ülekandmisega. Kui mitte midagi poleks tehtud, oleks valu tuntud ainult finantssektoris, kuid nüüd õnnestus “sõltumatutel” poliitikategijatel võimalik “sügav depressioon” ära hoida ja mõlemad osapooled lõikasid loorbereid.

Calvin Coolidge ütles 1925. aasta jaanuaris, et Ameerika riigi peamine äri on äri. Ta ei öelnud (ehkki 85 aastat hiljem oleks ta võinud seda teha), et Ameerika peamine äri on pankade reservita krediidi loomine, nii et laiem majandus peab keskenduma oma võlgade tasumisele pangale. Nende kahe põhimõtte vahe seisneb järgmises: esimene ütleb, et kõige parem ressursside jagaja on inimtööstus, seevastu teine muudab tootjad ja tarbijad väheste poolt juhitud võlaga koormatud massiks. (Kordame taas, palun unustage siinkohal poliitika. Me ei räägi sellest, kui suured peaksid maksud olema, keda maksustada või millele maksuraha kulutada, vaid juhime üksnes tähelepanu rikutud ja puudulikule rahasüsteemile.)

Kas nad teavad seda või mitte, aga meie võimuisikud töötavad tänapäeval pangandussüsteemide kasuks. Pangad laenavad tootmisteguritelt kapitali ja loovad selle kapitali arvel endale mitmekordseid raamatupidamislikke varasid, mis on reservita krediit. Samal ajal muutub krediit, mida nad oma laenuvõtjatele annavad, võlaks, mis on panga jaoks laenajate varade ja tulevase tööga täielikult tagatud. Kohustusliku reservmääraga ehk osalise reserviga pangandussüsteemid võimaldavad pankadel manada esile tulevasi valuutanõudeid seal, kus valuutat praegu pole, luues puhtast õhust “tulevikus käibele lastud raha”, mille keskpangad peavad lõpuks ära klaarima. See kindlustab inflatsiooni.

Poliitiline ökonoomia ainuüksi ei kohanda osareservilist laenamist, vaid tugineb sellele. Selle eesmärk on jäädvustada nominaalne nõudluse kasv, et saavutada täielik tööhõive. Eesmärk on küll õilis, kuid sellel on ka tume pool. Järjepidev nõudluse kasv nõuab järjepidevat võla kasvu ja omakorda avalikku servituuti panga laenuvõtjatele. Poliitikategijad avastavad lõpuks, et nende püüdlus leevendada võlgade tagasimaksmise nominaalset koormat muudab inflatsiooni majanduslikuks imperatiiviks. (Järgmine president võib öelda, et Ameerika äri on rahandus. See tundub täiesti loogiline, arvestades, et järgmine president osutub eelarve lõhkiajajaks või professionaalseks võimendajaks – majanduse seisukohast nukker viik, kulla seisukohast võit.)

Rumal loba

Selle kõige taustal püüavad Munger, Buffett, Bernanke, Geithner, Draghi, Lagarde, Rumpuy, Obama, Romney, McConnell, Boehner, Reid, Pelosi, Kudlow, Krugman, Roubini, Wolf, Hilsenrath, Kernen ja paljud teised sisendada kindlustunnet tootmisteguritesse ja investoritesse, keda nad mõjutavad. Nad on head ja lahked, väga intelligentsed ning parimate kavatsustega. Aga mis siis? Nad tegutsevad ühiselt valedel alustel. Kohustusliku reservmääraga pangandussüsteem  ja laenurahasüsteem, mida nad aitavad üleval pidada, on põhjustanud otseselt praegu valitseva rikkuse ja sissetuleku ebavõrdsuse. (Kui nad selle väite peale häälekalt pahandavad, paluge see neil ümber lükata.)

Rahanduse edendamine rahalise kasumi saamise eesmärgil, kui see ei tooda enam kapitali, ei õnnestu. Vaidlused maksude, kulude kärpimise, eelarvete, infrastruktuurikulude või poliitiliste platvormide üle on lihtsalt müra, kui võlad kasvavad ja tööhõive määrad langevad. Mille suhtes täpselt saab kindel olla?

Ja miks peaks kindlustunde jäädvustamine olema kõikide tsentristlike majanduspoliitikate alus? Inimesed kõikidel sissetuleku tasemetel ja kõikide poliitiliste veendumustega ei suuda enam oma töötasusid säästa samas valuutas, milles neid makstakse. Kas me peame uskuma, et tegelik majandus suudab areneda, kui tegelik rikkus väheneb? Või et meie tagamata valuuta ülejäägi taasinvesteerimine tootlike ettevõtete aktsiatesse (nomineeritud sellessamas raiskuvas valuutas) garanteerib investoritele kestva ostujõu? Kas me peame tundma kindlust investeerimisel süsteemi, kus riigi, hüpoteekide, korporatsioonide ja kohalike valitsuste võlad hinnatakse negatiivsete reaalmääradega, sest keskpangad, kelle käsutuses on alati rohkem raha kui realiseerimata võlakirju kokku, ähvardavad vajadusel jätkata nende ostmist?

Me oleme kohanud niisuguseid võimuisikuid ning jah, nad on üldjuhul sarmikad, targad ja dünaamilised. Kuid tundub, et eranditult kõik peavad oma (kordumatuid tähelepanekuid täis ökonomeetriliste mudelitega täiustatud) teooriat ekslikult reaalteaduseks.

Usaldus tootlike varade vastu on ehk rohkem õigustatud kui usaldus võlakirjade ja tagamata raha vastu, kuid see ei tähenda, et peaks usaldama tulevast reaaltootmist, rikkuse loomist, majanduse kasvu või Bretton Woodsi järgset rahasüsteemi. Kui globaalne raharežiim taandub ühe omavahel seotud debitoorsete võlgadega globaalse pangandussüsteemi stabiilsusele, nagu see praegu on, tugineb selle jätkusuutlikkus: a) hoiustajate võimele ja/või nõusolekule oma sääste pangandussüsteemis hoida (mis imearmsad deebetkaardid!), b) tootmistegurite nõusolekule jätkata tagamata valuuta kompensatsioonina vastuvõtmist ning kapitaliomanike nõusolekule selles säästa ja investeerida. Miks me peaksime töötajate, säästjate, investorite, tarbijate, maksumaksjate, poliitikategijate ja poliitikute eeskujul jätkuvalt sellisele õigustamata kindlustundele lootma?

Just selles kontekstis julgustavadki hr Munger ja teised kullast huvitatuid selga sirgu ajama, ahvi mängimist lõpetama. Nad annavad tsiviliseeritud inimestele nõu investeerida oma tagamata töötasud tagamata tulu ja kasumi eest oma kaupu ning teenuseid müüvate tootlike ettevõtete tagamata aktsiatesse. Ärge säästke suhteliselt haruldases rahavormis, ütlevad või vihjavad nad (sest säästmine näljutab kreeditore ja tagajärjeks on nominaalne toodangu vähenemine)! Kordame, et küsimus pole milleski nominaalses, vaid töötasude, säästude ja investeeringute ostujõus.

Rahandus võib olla hukule määratud, kuid kaubandus/äritegevus mitte. Globaalseid pangavarasid on kokku 95 triljonit dollarit, kuid pangareserve on kokku vähem kui 10 triljonit dollarit. See kohustusliku reservmääraga globaalne pangandussüsteem ei viita tingimata kohesele majanduse kokkutõmbumisele, sest puudub ilmne katalüsaator, mis sunniks laenude hulka äkiliselt vähendama (ehkki JPM-i uudised teatasid äsja …). Kuid tugev pangavõimendus koos juba kõrgelt võimendatud hoiustajate, kapitaliomanike ja tarbijatega aeglustab olulisel määral nõudlust ning reaalset majandustegevust. Lihtsalt puudub loomulik ergutus, mis võimendaks jätkuvalt laenuandjate ja -võtjate bilanssi, ning see omakorda tähendab, et toodangu kasv ja varade hinnad peavad reaalsetes näitajates langema.

Seega peame õiglaseks hoiatada, et ei võetaks kuulda nõu, mida annab omakasupüüdlik rahandusorganisatsioon oma püüus sobitada puudulikke, mittejätkusuutlikke ja kiiresti manduvaid teooriaid väidetavalt ülla ning patriootilise eesmärgiga. Endised finantsvarade võitjad ja nende toetatud ambitsioonikad poliitikategijad ei väljenda ühist hüve tingimata täpselt. Nende haukumine muutub sagedasemaks ning see näitab selgelt, et nende alusetutel protestidel ja süüdistustel ei õnnestu pöörata sündmuste käiku (meiesuguste tähtsusetuid piiksujate vastu, aga nad pööravad selle fundamentaalse loogika, inimmotiivide ja kuhjuvate nominaalvõlgade matemaatilise jõu vastu).

Ära muretse, ole rõõmus

Pole põhjust oodata lääne hegemoonia lõppu ja pole põhjust reklaamida kulda. Fiat-tingimustes peaks kulla hind aja jooksul (või järgmisel nädalal, kes teab) oluliselt tõusma – seda tõstavad turud või fiat-raha väärtuse vähendamine. Mis tahes aja jooksul pole võimalik rahanduslikku lahendust leida. Tulude tõstmisest, kulude vähendamisest või nende kahe mingist optimaalsest kooslusest ei ole enam kasu. Ainuke väljapääs on valuuta tohutu lahjendamine ja me eeldame, et selle eest hoolitsevad kõigi võlgnikriikide poliitilised juhid.

Oleme veendunud, et seesama mõtlematu valitsusladvik muudab suunda, et päeva päästa. Nad otsustavad lõpuks hävitada sisevõla tagasimaksmise koorma raha inflatsiooni kaudu – protsess, mis premeerib enamikku hääletajaid. Nad valivad selle tee, sest alternatiiv oleks lääne kapitali eksportimise jätkamine arenevatesse majandustesse ning jätkuv riigisisene töötus. (Krugman võidab.) Seda tehes müüb Lääs edukalt oma valuutad, et eksportida säästud, ning saab vastu odavaid importkaupu ja ressursse.

Lääne arenenud majandused elavnevad seejärel, sest kaupade, teenuste, töö, varade ja kohustuste hinnad kajastavad jälle turu puhastatud reaalseid (vähendatud võlakoormaga) väärtusi. Nominaalhinnad võiva küll äratundmatud olla, kuid taskukohasus kõikidel sissetulekutasemetel paraneb. Võlgnikriigid alustavad puhtalt lehelt ja nende tootmistegurid on taas maailmas konkurentsivõimelised.

Eduka ülemineku võti peitub usaldusväärses raha taaslähtestamises. Kuld on vaikimisi raha tagatiseks, sest sellel on olemas antud rollis pikk ja ennast tõestanud pretsedent. Vaja läheb ainult üsna õiglast kulla jaotamist rahandusorganite vahel (toimub praegu?) ja kokkulepitud vahetuskurssi tagamata paberraha suhtes. Vahetuskurss peab olema selline, mille puhul keskpangad saaksid varad edukalt seaduslikuks maksevahendiks realiseerida, pakkudes kulla vastu värskelt toodetud paberraha piisavalt kõrge vahetuskursiga, mis meelitaks ligi küllaldaselt kulda, mis kataks pangandussüsteemi reservita krediidi. See arv on suur. Füüsilise kulla hoidmise suhteline hind on praegu minimaalne (maapealse või maa-aluse kulla kaevandusaktsiate kaudu) võrreldes negatiivsete reaalkasumitega, mida pakub enamik käibel olevaid finantsvarasid.

Me soovitame eesmärgid selged hoida, investeerige koos keskpankadega, mitte nende vastu ja mõelge ilusate õõnsate sõnade üle, mida räägib ladvik, kes võib ajutiselt suruda selle paberi hinna “kingituseks”. Nad töötavad füüsilise kulla hoidjate heaks, mitte nende vastu.

Lee Quaintance & Paul Brodsky

EESMÄRK ON AINULT TEAVITUSLIK
SEE MATERJAL EI OLE MÜÜGIPAKKUMINE EGA PÜÜD VEENDA TEID OSTMA MIS TAHES VÄÄRTPABEREID.
SEE RAPORT VÕIB SISALDADA ETTEVAATAVAID AVALDUSI 1995. A REFORMISEADUSE PRIVATE SECURITIES LITIGATION REFORM ACT TÄHENDUSES. ETTEVAATAVAD AVALDUSED SISALDAVAD LOOMULIKKE RISKE JA EBAMÄÄRASUSI NING ME EI PRUUGI SAAVUTADA PROGNOOSE, ENNUSTUSI, EELHINNANGUID JA TEISI TULEMUSI, MIDA KIRJELDAME VÕI MILLELE VIHJAME. PALJUD OLULISED TEGURID VÕIVAD KAASA TUUA TEISTSUGUSED MATERIAALSED TULEMUSED, KUI ME NENDES ETTEVAATAVATES PLAANIDES, EESMÄRKIDES, OOTUSTES, HINNAGUTES JA KAVATSUSTES VÄLJENDAME. ME EI KAVATSE AJAKOHASTADA NEID ETTEVAATAVAID AVALDUSI, KUI SEDA EI NÕUA VASTAVAD SEADUSED.

www.qbamco.com